向房地產(chǎn)開發(fā)商注入資金來抬高土地市場價格，并不會刺激經(jīng)濟復(fù)蘇。這將只為地方政府帶來臨時的收入反彈，并換來未來更多的不良貸款。人為制造資產(chǎn)升值的假象不會帶來市場信心的回歸，只有結(jié)構(gòu)性改革可以做到這一點。為達(dá)到這種目的，改革必須削弱政府的行政權(quán)力，同時加強法治約束。
為了緩沖經(jīng)濟的下行，正確的政策應(yīng)為削減相當(dāng)于GDP2%的稅收，同時發(fā)行財政債券來維持必要的財政支出。
泡沫，又見泡沫
市場猜測中央政府將放松對房地產(chǎn)行業(yè)的融資。其真正含義在于，銀行可能會增加對開發(fā)商用于購買土地的貸款。由于房地產(chǎn)開發(fā)商受惠于地方政府，若前者獲得貸款，他們將購買土地，從而提高地方政府的收入。于是，銀行貸款就轉(zhuǎn)化成地方政府收入。當(dāng)?shù)胤秸畬⑦@些收入支出，這就會變成某種形式的財政刺激。
經(jīng)濟增長迅速時，房地產(chǎn)泡沫被人們認(rèn)為合理反映了未來的高收入。隨著經(jīng)濟的放緩，依靠房地產(chǎn)泡沫支撐經(jīng)濟則成了允許泡沫存在的解釋。除非貨幣或信貸政策受到影響，否則上述兩個解釋均無任何意義。后一種說法無疑促使了2008年政策的推出，強有力地刺激了信貸的增長。雖然這一政策是導(dǎo)致今天經(jīng)濟陷入巨大困境的原因，但是同樣的論調(diào)已經(jīng)再次出現(xiàn)。如果中國試圖采用同樣的政策，這一次將不會產(chǎn)生相同的結(jié)果，并且很可能在短時間內(nèi)引發(fā)金融危機。
2008年，正值美聯(lián)儲開始實施其史無前例的量化寬松政策。對美元的看跌情緒使得新興經(jīng)濟體得以增加貨幣供應(yīng)，而無需擔(dān)心貨幣貶值。中國推出的寬松信貸政策對穩(wěn)定全球經(jīng)濟起到了較大作用，因此受到了國際社會的正面看待。
如果現(xiàn)在中國奉行同樣的政策，那么從兩個方面看情況都將不同。美聯(lián)儲即將開始實施緊縮政策。同時，美國擁有強大的股市和正在復(fù)蘇的房地產(chǎn)市場，足以吸引全球資本。新興經(jīng)濟體不得不收緊貨幣和信貸政策，以維持經(jīng)濟的穩(wěn)定運行。重蹈2008年政策的覆轍會立即導(dǎo)致資本外逃和貨幣貶值。由此產(chǎn)生的通貨膨脹將會徹底破壞經(jīng)濟的穩(wěn)定。此外，中國的房地產(chǎn)市場存在泡沫，這已是全球金融市場的共識。如果中國政府出臺政策維持泡沫，那么消極的市場情緒將會進一步惡化，進而觸發(fā)大規(guī)模賣空人民幣的危機。由此引發(fā)的貶值壓力將自行產(chǎn)生，演變?yōu)轭愃朴?997年的金融危機。
據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)投資在2013年上半年攀升了20.3%，在建物業(yè)總量增加了16.5%，已完工物業(yè)總量增加了8.7%。這些數(shù)字很可能并不準(zhǔn)確，但土地購買量的增長快于在建物業(yè)量增長，在建物業(yè)量增長快于竣工增長量的格局，似乎與各方傳聞不謀而合。中國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)成為龐大的土地博弈，而物業(yè)最終銷售量則處于一個低位并呈下降趨勢。這就像一家只有小部分股份在市場上流通的上市公司：股價可以被操縱而達(dá)到非常高的價位，銀行將能夠以所謂的市場價格把非流通股作為抵押，以借來資金重新注入到流通股中。開始于2012年第四季度的房地產(chǎn)市場反彈，在今年第二季度便停滯不前。然而一些城市的土地市場再度升溫。其中的一部分資金來源是之前銷售所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。但拉高價格預(yù)期很可能是真正的目標(biāo)。其中一部分土地銷售幾乎不會涉及現(xiàn)金支付，購買方將極有可能可以毫無成本地退還土地。因此，所謂的地王都只是嚇唬人的工具，是為了讓人們覺得之后房價還會繼續(xù)上漲，進而引誘他們現(xiàn)在買房。
據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，過去三年間，已有近20萬億元涌入房地產(chǎn)開發(fā)。由于房地產(chǎn)開發(fā)周期大致也為三年，在建物業(yè)的成本應(yīng)為這一資金量加上貸款的應(yīng)計利息。再加上銷售稅和開發(fā)商的凈利稅，銷售總額需要在30萬億元以上才可維持該市場，這相當(dāng)于去年國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%。中國的家庭債務(wù)總量為18萬億元。這意味著將需要大規(guī)模的信貸擴張，才能消化庫存。在當(dāng)前全球環(huán)境下，這種規(guī)模的信貸擴張可能會導(dǎo)致極大幅度的貨幣貶值和經(jīng)濟混亂。
商業(yè)地產(chǎn)是個更大的泡沫
住宅市場的泡沫已眾所周知，但是商業(yè)地產(chǎn)已迅速演變成為一個更大的泡沫。大多數(shù)城市都擁有高于發(fā)達(dá)國家的人均商業(yè)物業(yè)面積。但這些城市仍在興建更多的商業(yè)地產(chǎn)。近年來，多地已實施住宅物業(yè)的限購令。很多的投機行為已轉(zhuǎn)移到了商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域。這就是商業(yè)地產(chǎn)的建設(shè)規(guī)模超過住宅地產(chǎn)的原因。個人投資者一直在零售物業(yè)進行投機活動。這個市場的平均收益已經(jīng)下降到了同住宅市場相近的水平。隨著在建項目數(shù)量不斷增加，租金將進一步下跌。未來幾年內(nèi)，這個市場可能會出現(xiàn)大范圍的破產(chǎn)。
“城市群”概念于事無補
大多數(shù)二三線城市的地產(chǎn)市場已經(jīng)面臨市場災(zāi)難。這些城市盡管沒有顯著的人口增長，但仍建起了數(shù)量龐大的地產(chǎn)項目。即使它們的均價相對較低，每平方米約等于三個月的工資，但是它們?nèi)匀粺o法被售出。房產(chǎn)只有在居住者能夠賺到足夠的工資來償還按揭貸款的情況下，才物有所值。大多數(shù)二三線城市并不具備有足夠競爭力的產(chǎn)業(yè)，來支持與當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場規(guī)模相匹配的勞動力規(guī)模。
近來，“城市群”概念備受青睞。這個概念倡導(dǎo)將售房出現(xiàn)困難的城市與仍有較熱市場的一線城市（平均每平方米的價格相當(dāng)于五到六個月的工資）連在一起。縱然一線城市可以支持這些城市，這一概念也于事無補。它實質(zhì)上要求建設(shè)連接城市群的高速鐵路。但日本的經(jīng)驗表明，人們有更多機會了解一線城市后，他們將對遷移到一線城市更為積極，這最終會導(dǎo)致二三線城市人口下降。
小城市的繁榮度下降和一線城市的持續(xù)房地產(chǎn)熱潮在一定程度上帶動了近期土地市場的復(fù)蘇。2008年之后，大多數(shù)開發(fā)商在土地價格較低的二三線城市中投入巨資。他們中的許多將會破產(chǎn)。幸存者將集中涌向一線城市。
雖然一線城市的人口不斷增長，但房價仍需要回落到與收入相掛鉤的水平，才能帶動銷售。在二三線城市的比拼中幸存下來的開發(fā)商，很可能會將他們的剩余資金揮霍到過于昂貴的一線城市土地市場上。
減稅可以穩(wěn)定經(jīng)濟
在現(xiàn)代經(jīng)濟史中，沒有房市泡沫能在低迷的經(jīng)濟體中長期存在。中國當(dāng)前的經(jīng)濟下行還將持續(xù)幾年，只有在進行了深入的結(jié)構(gòu)性改革后才會終止。我認(rèn)為調(diào)整可能需要五年才能完成。中國的虛高的房市在未來幾個月內(nèi)將會大幅下跌。信托業(yè)暴露出的問題將會成為其催化劑。如果沒有信托行業(yè)作為初級債權(quán)人提供資金，銀行將無法為很多的房地產(chǎn)項目提供融資。
削減相當(dāng)于GDP2%的稅收將可以達(dá)到穩(wěn)定經(jīng)濟的目的。由于經(jīng)濟體存在廣泛的產(chǎn)能過剩，減稅促使的支出增加將會產(chǎn)生巨大的乘數(shù)效應(yīng)，可能會在2倍以上。假設(shè)所削減稅收的70%被用作各類支出，那么由此產(chǎn)生的總刺激規(guī)模將會達(dá)到1.5萬億元，足夠扭轉(zhuǎn)當(dāng)前經(jīng)濟下行的趨勢。
將消費力向家庭部門轉(zhuǎn)移將有助于提高效率。在過去的十年里，消費力主要存在于政府和國有企業(yè)。這就是為什么企業(yè)更熱衷于投資“關(guān)系”，而不是產(chǎn)品質(zhì)量或新技術(shù)的原因。其結(jié)果是，盡管十年間名義GDP增長了300%，卻沒有出現(xiàn)幾家有競爭力的企業(yè)。如果消費力能主要集中于家庭部門，好的企業(yè)自然就會在競爭中涌現(xiàn)。大多數(shù)地方政府現(xiàn)在都面臨財務(wù)難題。它們肯定會反對減稅。發(fā)行財務(wù)債券可能是彌補減稅帶來財政缺口的惟一途徑。如果房地產(chǎn)泡沫在調(diào)整期破裂，就將需要增加財政赤字為經(jīng)濟提供緩沖。一段時間之后，解決方法應(yīng)變成削減地方政府支出。過去五年間，公共部門的支出超過了之前30年支出的總和，但是并沒有多大的成效。相反地，這些支出給經(jīng)濟帶來了很多包括房地產(chǎn)泡沫和產(chǎn)能過剩等在內(nèi)的嚴(yán)重問題。
結(jié)構(gòu)性改革可提振信心
在泡沫經(jīng)濟中，經(jīng)濟發(fā)展的勢頭是市場信心的關(guān)鍵。只要發(fā)展趨勢向上，更多的人就會加入進來維持經(jīng)濟。這種思維模式在中國十分廣泛。但是當(dāng)泡沫使命終結(jié)，即將破裂時，這種思維模式也就失去了作用。中國已經(jīng)走到了這個轉(zhuǎn)折點。浪費資金人為制造價格上行的趨勢將是極不明智的。中國仍然有很大的增長潛力。工資和家庭消費都還處于較低水平。這兩者的增加可以帶來良性循環(huán)。浪費性支出和投資則抑制了增長潛力。2008年以來大多數(shù)城市的快速擴張都是浪費性的。一旦這些浪費性支出被削減，消費力轉(zhuǎn)向家庭部門，良性循環(huán)的基礎(chǔ)就將形成。
實現(xiàn)良性循環(huán)的阻礙之一就是官僚體制對經(jīng)濟的過度管控。幾乎所有的經(jīng)濟活動事先都需要經(jīng)過相關(guān)部門的批準(zhǔn)，尋租于是就成了不可避免的結(jié)果。而在以法治為基礎(chǔ)的經(jīng)濟下，經(jīng)濟活動能否開展主要取決于是否符合法律規(guī)定。如果相關(guān)管理部門認(rèn)為不合法，則可以進行起訴。中國應(yīng)當(dāng)向這種體制轉(zhuǎn)變。政府機構(gòu)應(yīng)致力于嚴(yán)明法治，而不是發(fā)放審批。
深化結(jié)構(gòu)改革的途徑之一就是進一步對外開放，接受全球競爭。加入世貿(mào)組織后，國內(nèi)法規(guī)根據(jù)世貿(mào)組織規(guī)則進行了大幅調(diào)整，這給中國經(jīng)濟帶來了質(zhì)的飛躍。現(xiàn)在，這一切可以再次重演。中美雙邊投資協(xié)定不光能為外國資本打開市場，也可為國內(nèi)民營企業(yè)提供空間。中歐自貿(mào)協(xié)定可以消除消費市場上的大多數(shù)價格扭曲，有助于實現(xiàn)經(jīng)濟的再平衡。
1992年后，日本沒有進行改革，之后其經(jīng)濟經(jīng)歷了長達(dá)20年的滯脹。1998年金融危機后，韓國迅速推行改革，并成為了經(jīng)合組織成員國。中國應(yīng)當(dāng)選擇哪條路不言自明。
（中國磚瓦網(wǎng) 轉(zhuǎn)載請注明出處）
|
1064356210